2.2 监管套利的文献综述

虽中外影子银行表现形式有所不同，但其共性仍为缺乏监管或监管不足，或者说其发展目标本身即为监管套利。

（1）监管套利理论研究

所谓监管套利，是指监管、法律制度不同或信息不对称所导致的交易主体潜在的经济行为不能被有效监督，为减少成本或捕获盈利机会所设计的一系列金融交易，其为高昂的法律成本的副产品（Partnoy，1997；Fleischer，2010）。对于市场而言，监管即为税收的一种形式——监管税收（Regulatory Tax），而市场参与者存在规避或最小化税收的动机（Donahoo and Shaffer，1991），由此引发监管套利。范希文（2017）认为虽监管套利形式众多，但基本都始于监管差异，监管套利的问题在于其造成监管成本在市场参与者中的分配不公，致使金融资源从监管严格向监管松散领域流动。杨新兰（2018）认为监管套利行为影响了监管的目标和水平，须认清监管套利的生成机理和负外部性，以采取措施缓解监管套利行为。

银行体系的严格监管是引发监管套利的重要原因，银行监管套利实质也是一种影子银行行为，目前大多数文献以银行为研究对象探讨其监管套利行为。监管套利与银行行为关系紧密。对经营特种风险的银行来讲，其受监管程度一直较为严格，特别是巴塞尔协议将资本充足率作为重点监管指标后，银行资产规模受到限制，为规避不利影响，以较少监管资本支撑较大的资产规模，发达国家银行大量开展了以资产证券化为核心的金融业务，由此产生监管资本套利（Regulatory Capital Arbitrage，RCA）。RCA是监管套利的一种，其使银行能够更为容易地人为粉饰其资本金实力，在几乎不降低自身实际风险的前提下提高资本充足率，进而扩充其资产规模（Jones，2000；João，2000；刘百花，2005；张桥云 等，2012）；宋永明（2009）认为RCA的核心在于开发资本监管的缺陷和漏洞，通过人为降低风险加权资产“虚抬”银行资本充足率，使部分风险游离于资本监管之外，以此为银行提供较低资本成本情况下追求较高风险的套利机会，而银行资本类型的差别化管理为银行从事监管资本套利提供了“良好”的理论解释。对于RCA的操作方式，Jones（2000）、宋永明（2009）等将其分为三类：“摘樱桃”（cherry-picking）模式，是指银行通过资产换购等方式向风险权重相对较低、收益相对较高的资产转移，以相对较少的监管资本获取相对较高的利润；直接增信（direct credit enhancements）模式，是指通过证券结构化，或利用不同信用评级资产的不同追索权来降低资本支出，或通过远程发起交易以来规避追索权的方式；间接增信（indirect credit enhancements）模式，是指发起银行对SPVs进行非正式的信用担保，属于资本监管的灰色地带，银行不需要提供任何资本金。鉴于其强大的资本节约效果，间接增信已成为国际市场上最常见的资产证券化增信手段（Viral and Philipp，2009）。张桥云等（2012）将银行RCA分为两类：一类为“异质资产置换”套利，即将自身贷款证券化以降低相应资产风险权重，释放监管资本；另一类为“同质资产替代”套利，指银行将贷款出售给SPVs，SPVs以贷款收益为担保发行证券，银行再对回收的现金进行新的贷款发放。黄国平（2014）从商业银行资本金角度出发，认为监管资本和经济资本的背离会造成监管套利，当监管资本与经济资本趋同时，金融监管的强制性约束被消除，有利于商业银行追求股东利益最大化。此外，肖琦（2006）、徐宝林等（2006）、张玉喜（2008）和沈庆劼（2010b，2012，2013）等对商业银行RCA的动因、模式和影响等也进行了讨论，并就如何降低RCA给出了相应建议，如完善相关法律及会计制度、风险计量技术，缩小制度性差异等。

（2）监管套利实证研究

关于实证方面，国外文献在监管套利方面的实证较多偏向于对监管资本套利的分析。Ambrose等（2005）利用美国抵押贷款数据，分析了资产证券化潜在的三大原因：信息不对称、资本监管和对声誉的关注。其构建了多个Logit模型实证，结论为由于资本套利以及声誉扩张，银行会进行资产证券化且保留一小部分比例的高风险资产。而Koehn and Santomero（1980）、Kim and Santomero（1988）、Shrieves and Dahl（1992）、Aggarwal and Jacques（1998）、Rime（2001）、江曙霞和任婕茹（2009）等通过实证分析了监管压力与银行资本水平的关系或银行资本与风险激励的关系，在一定程度上也分析了银行的监管资本套利。这种分析大都借鉴了Shrieves and Dahl（1992）的分析方法，以资本变化和风险变化为因变量，寻求一系列解释变量和控制变量，构建联立方程来进行实证分析。如Aggarwal and Jacques（1998）为验证美国联邦存款保险修正法案的有效性，分别以银行资本与投资组合风险变化为因变量，以银行规模、收入、风险变化、资本变化等为解释变量构建模型，以1990—1993年相关数据为支撑，结果表明在1992—1993年资本压力较大的银行增加了其资本充足率以符合监管标准，同时法案也能有效减小银行投资组合的风险。Rime（2001）以银行资本与风险层级为因变量，利用同样建模思路，对154家瑞士银行关于1989—1995年的数据进行了分析，研究发现资本监管压力会使瑞士银行增加资本，但并不会影响其风险程度。而国内学者，如江曙霞和任婕茹（2009）以资本变化和风险变化为因变量，构建局部调整的联立方程组模型，并以1998—2007年美国商业银行的相关数据为证，得到结论：资本充足率监管对资本和风险调整有显著的正向影响。他们进一步区分构建“宽”与“窄”两种资本缓冲带。在窄时，由于面临较强监管压力，监管措施表现出一定的正面作用。此外，表外规模对资本调整呈现负相关，对风险调整呈现正相关。

特别地，有关学者对严格的商业银行监管套利问题也进行了实证研究。Hosono and Sakuragawa（2014）通过构建OLS与GMM模型，用差企业贷款作为因变量，用会计变量作为解释变量（分解为资本充足率、市场价值资本率、会计自由度、次级信贷），再结合其他变量，通过20世纪90年代日本数据验证，得到在90年代日本银行业存在的不正当激励使得其可以通过监管套利向差企业进行信贷。Acharya等（2013）、Boyson等（2014）实证结果表明银行会因受资本约束进行监管套利。特别的，Acharya 等（2013）以ABCP为对象，利用历史数据相关走势说明了资本充足要求是发起通道类业务的一大主因，通过构建面板模型，发现资本约束越强，ABCP发行越高，虽ABCP在名义上可减少资本计提，但实际上ABCP的发行并未将风险转移至表外。Boyson等（2014）以TPS（trust preferred securities）为主要分析对象，认为特许权价值越少、一级资本越不充足的银行，常为了满足资本要求而进行监管套利，在更大程度上发行TPS；该类银行在利用TPS增大一级资本分子的同时，也利用ABCP方式减少一级资本分母，他们通过实证也证实了银行通过ABCP进行监管套利的行为。

也有学者以中国国情为立足点，以实证分析方式探讨中国资本监管与监管套利问题。霍光宇和陈剑（2011）从核心资本充足结构出发，认为若银行的股东权益/总资产的比率偏低，而该银行的核心资本充足率却非常高，则意味着该银行很可能进行了监管资本套利，利用14家上市银行数据，得出资产规模越大的银行进行监管资本套利的可能性越大的结论。霍光宇（2013）以贷款损失准备/总资产为因变量，存贷比为解释变量，构建面板数据，发现无论是全样本数据还是国有商业银行及股份制商业银行，存贷比与因变量均不显著为正相关关系，说明商业银行不存在存贷比上的监管套利行为。沈庆劼（2014）以监管资本套利为因变量，资本压力、股权结构、垄断程度、信息披露、货币政策、银行类型等为解释变量，构建混合面板模型，并利用总资产作为真实风险加权资产的代理变量，得到资本压力越大监管套利程度越高，股权结构中具有中央背景的国有比例与监管套利呈现负相关［这与霍光宇和陈剑（2011）结论相反］。此外，表外业务常常是商业银行进行监管套利的“落脚点”，研究资本充足率与表外业务的关系有助于理解银行监管套利行为。对此，黄洁莉、汤佩和夏喆（2013）以商业银行表外业务为主要分析因素，构建了多个多元回归模型，得出中国上市商业银行核心资本充足率对表外业务有显著的抑制作用，资产减值损失与表外业务呈现显著正相关，表外业务与不良率呈现正相关。

这些文献总体上认为资本监管给银行带来了资金压力而迫使其采取较为激进的方式去扩充其资本水平，或者通过从事高风险业务来获取利润。