第三章 金融市场发展
2015年既是金融市场中各项制度市场化改革不断推出的一年，同时也是多种矛盾和问题日益显现的一年。总体来看，金融市场中产品种类不断丰富，市场制度逐步完善，金融市场对于降低社会融资成本、促进实体经济发展的作用得以进一步发挥，但各子市场及不同子市场之间存在的矛盾或问题也日益显现。货币市场交易活跃，市场利率维持低位。股票成交量大幅增长，股票市场指数震荡较大，新三板市场发展迅猛，基础性制度建设稳步推进；债券发行规模显著扩大，收益率曲线下移。人民币汇率双向浮动弹性明显增强，外汇市场波幅扩大，外汇掉期和远期交易增长较快。保险市场保持快速发展，保险资金运用结构继续优化，投资收益大幅提高，保险服务能力不断提升，互联网保险业务快速发展，市场格局更加合理，发展的协调性进一步增强。黄金供需基本保持平稳、黄金市场价格震荡下行、黄金交易规模大幅增长、黄金市场制度性建设逐步推进。期货交易规模大幅增长、期权市场平稳运行、利率衍生品交易活跃度明显上升。不过，我国金融市场仍存在一些问题，本章试图分析这些问题并给出相应对策建议。
一、金融市场运行分析
1.同业拆借市场
2015年同业拆借市场总体大幅上升。同业拆借累计成交64.2万亿元，同比增加6.0%，日均成交2 579亿元，同比增长71.2%，增速比2014年多65.1个百分点。从图1-3-1可以看到，在2001—2012年间，同业拆借交易额持续增加，年均增长率高达到66.44%，2013年同业拆借成交额出现了较大幅度下降，但2015年同业拆借成交额又重现大幅增长，创下历史新高。
从期限结构来看，市场交易仍主要集中于隔夜品种，拆借隔夜品种的成交量占总量的84.09%，比2014年上升5.8个百分点，各月成交额具体见表1-3-1。
图1-3-1 2001—2015年我国银行间同业拆借交易额变化情况
表1-3-1 全国银行间同业拆借市场交易期限分类统计（单位：亿元）
1、2、8、9和12月份，同业拆借市场成交量较上月有所下降，其中，2月份同业拆借市场累计成交量下降25.02%，达到全年最低（1.98万亿元）；其他月份成交量较上月都是增加的，其中3月份增加幅度最大，累计成交约3.64万亿元，较上月增长84.39%；交易品种仍以1天为主，1天品种共成交约54.00万亿元，占全部拆借成交量的84.09%。与2014年各月同比，2015年各月均呈大幅上涨态势，7、8、11和12月份同比增长率分别高达102.35%、118.24%、159.09%和173.70%，月均增长69.27%（见表1-3-2）。由上述分析可知，我国同业拆借市场经过短暂调整后，又回复到快速增长态势。
2015年，同业拆借利率呈波动下降态势。从全年来看，3月份同业拆借加权平均利率是3.69%，为年内最高水平，5月份达到1.42%的年内最低水平，比3月份下降127个基点（见图1-3-2）。从全年来看，随着资金需求的变化，同业拆借利率也呈现一定波动，前3个月呈现缓慢上升态势，由1月份的3.18%上升到3月份的3.69%；然后快速下降至本年最低位（5月份下降到1.42%）[40]，但随后又出现反转，呈现平稳上升态势（9月份上升到2.05%）。由此可见，年初出现了较强劲的资金需求，5月份以后资金需求总体比较平缓。质押式回购加权利率与同业拆借加权利率全年走势极为同步，也从侧面反映全年资金需求状况。
表1-3-2 2015年同业拆借市场成交情况
图1-3-2 2011—2015年同业拆借加权平均利率和质押式回购加权利率
2.回购市场
2015年，回购市场与同业拆借市场类似，交易量大幅增长（见图1-3-3和表1-3-3）。银行间市场债券回购累计成交457.8万亿元，同比增长104.8%，日均成交1.8万亿元，增速比2014年高62.9个百分点。3—7月、9—12月份出现增长态势，其中，3月份成交额为25.17万亿元，较上月增长55.19%，为年内单月最高增长率。1、2、8月份出现下降趋势，其中，1月份成交额为21.25万亿元，较上月下降4.18%。从期限结构来看，回购市场交易仍主要集中于隔夜品种，回购隔夜品种的成交占总量的85.1%，比2014年上升7个百分点。交易所债券回购累计成交128.2万亿元，同比增长41.3%。
图1-3-3 2001—2015年我国银行间市场债券质押式回购交易额变化情况
表1-3-3 全国银行间市场债券质押式回购交易期限分类统计（单位：亿元）
2015年，货币市场利率先升后降，整体下行明显。7天回购债券移动平均利率年初略有上升，之后开始明显下降，至6月月初达到年内最低值，然后稍有回升并维持平稳，其中，3月17日的7天回购债券移动平均利率达到4.79%的年内最高水平；6月11日，7天回购债券移动平均利率达到2.04%的年内最低水平，全年波幅为2.75%，4月月底以后7天回购债券移动平均利率一直处于均值之下（见图1-3-4）。7天同业拆借加权平均利率的走势与7天回购债券移动平均利率的走势基本一致，1月4日的7天同业拆借加权平均利率达到4.88%的年内最高水平，随后逐渐回落，在5月18日达到年内最低值1.92%，然后略有回升并趋于平稳，全年波幅为2.96%（见图1-3-5）。
从机构融资情况来看（见表1-3-4），2015年货币市场融出、融入主要呈现以下特点：一是中资大型银行依然是回购市场和拆借市场上的资金融出方且交易量大幅增长，同比增长135.2%，增速比2014年高出48.1个百分点。2015年，大型银行累计净融出资金206.96万亿元，同比多融出118.95万亿元。其中，在回购市场上，大型银行的净融出资金增加106.87万亿元，同比增长130.83%；在同业拆借市场上，净融出资金增加120.74万亿元，同比增长191.01%。二是中资中小型银行在拆借市场上的资金融出量减少，全年同业拆借净融出2.38万亿元，同比下降42.7%；在回购市场上，中小型银行仍为资金需求者，全年回购融入资金61.99万亿元，同比增长96.72%。三是外资银行和其他金融机构及产品净融入资金大幅上升，全年外资银行净融入13.44万亿元，同比增长6.76倍；其他金融机构及产品净融入78.85万亿元，同比增长2.56倍。四是保险业机构的货币市场资金融入有所收缩，全年回购和拆借净融入7.91万亿元，同比下降5.23%。五是证券及基金公司全年融入资金同比增加18.62万亿元，同比增长65.26%。
图1-3-4 2015年7天回购债券移动平均利率
图1-3-5 2015年7天同业拆借加权平均利率
表1-3-4 2014—2015年金融机构回购、同业拆借资金情况（单位：亿元）
3.票据市场
2015年，票据市场无论是在支持实体经济发展，还是在服务商业银行业务经营方面，其地位和作用均得到显著的提升；票据资产良好的资产属性得到市场认可，票据业务资金化运作趋势日益凸显，其创新性和灵活性也得以发挥。
票据承兑业务小幅增长。2015年，企业累计签发商业汇票22.4万亿元，同比增长1.3%；期末商业汇票未到期金额10.4万亿元，同比增长5.4%。上半年票据承兑余额小幅增长，8月末达到10.9万亿元，之后票据承兑余额小幅波动，年末比年初增加0.5万亿元。从行业结构看，企业签发的银行承兑汇票余额仍集中在制造业、批发和零售业；从企业结构看，由中小型企业签发的银行承兑汇票约占三分之二。
票据融资余额快速增长。2015年，金融机构累计贴现102.1万亿元，同比增长68.2%；期末贴现余额4.6万亿元，同比增长56.9%。票据融资余额总体增长较快，年末比年初增加1.7万亿元；占各项贷款的比重为4.9%，同比上升1.3个百分点（见表1-3-5和图1-3-6）。
票据市场利率总体呈下降趋势。2015年，中央银行进行了5次降息、5次降准。受央行利率调整的影响，银行体系流动性总体合理充裕，货币市场利率呈下降趋势，在人民银行再贴现利率引导贴现利率下行的政策作用下，同时受货币市场利率和票据市场供求变化等因素影响，票据市场利率总体波动下行（见图1-3-7）。
第一季度，票据利率高位震动，月利率维持在4.3‰左右；第二季度，央行通过降准降息来向市场投放流动性，自2月5日起下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，4月20日再次下调各类存款类金融机构人民币存款准备金率1个百分点。货币市场宽松，票据利率下滑趋势明显。第三季度，票据利率横向盘整。8月份降息，9月份降准，对票据利率均有一定的影响，但由于前期已多次降准降息，影响效果已越来越小。票据市场利率经过几个月的磨合，基本到达一个相对科学、波动区间及波幅适度的水平。第四季度，票据利率呈下滑趋势，年末有拉高势头。10月份票据市场走势呈波次下行，月初利率第一波下行约10BP，月底利率第二波下行约20BP，主要是原因是央行同时降息降准，票据市场利率下降幅度与央行下调贷款基准利率幅度基本一致。11月份票据利率再次下行约30BP，创2010年来价格新低。此外，珠三角、长三角、环渤海以及中西部地区的直贴利率走势与转贴利率基本同步。
表1-3-5 2014—2015年票据融资与各项贷款总额比较
图1-3-6 2015年票据融资占各项贷款的比重变化
图1-3-7 2015年直贴利率和转贴利率走势
1.股票市场
（1）沪深股票指数大幅震荡
2015年，沪深两市股票指数在6月中旬前大幅上涨，之后开始大幅回落（见图1-3-8），年末上证综合指数收于3 539.18点，比2014年年底的3 234.68相比，上升9.41%。本年，上证指数最高为5 178.19点，最低为2 850.71点，波幅为2327.48点。年末深成指数收于12 664.89点，与2014年底的11 014.62点相比，上升14.98%。本年深成指数最高位18 211.76点，最低为9 259.65点，波幅达8 952.11点。深圳证券交易所创业板指数收于2 714.05点，比2014年年末上升84.4%。此外，三板做市指数自2015年3月18日发布以后，一直大幅上涨至全年的最高位2 673.17点，然后逐步回调，至年末收于1 438点。[41]总体而言，我国股票市场主要指数全年走势是有所上涨，但期间出现大幅震荡。
（2）股票市场成交量、成交额大幅增长
2015年，我国股市累计成交量和累计成交金额分别为171 039.46亿股、2550 538.29亿元，与2014年同期累计成交量和累计成交金额73 754.61亿股、743 912.98亿元相比分别增长131.90%、242.85%。分月来看，我国股市累计成交量和成交金额在3、4、6、10—11月份快速上涨，1—2、7—9、12月份震荡下跌（见表1-3-6）。2015年股票日均成交量为354.86亿股，日均成交金额为4 458.10亿元，与2014年相比，日均成交量增加53.82亿股，日均成交金额增加1 421.72亿元。全年创业板累计成交28.5万亿元，同比增长265.6%。年末，沪、深股市流通市值41.6万亿元，同比增长31.7%；创业板流通市值为3.2万亿元，同比增长145.4%。由此可见，2015年股票市场成交量和成交额同比大幅增长。
图1-3-8 2012—2015年沪深股市走势
表1-3-6 2015年中国股市各月成交量和月成交金额
（3）股票市场融资同比大幅增加
2015年，各类企业和金融机构在境内外股票市场上通过发行、增发、配股、权证行权等方式累计筹资1.1万亿元，同比增长3 193亿元。A股全年首发筹资1 766.91亿元，H股首发融资236.19亿美元。在再筹资金额中，A股全年无公开增发，配股融资分别下降69.32%，定向增发增长66.43%，全年停止权证行权；H股再融资增长63.48%（见表1-3-7）。2015年A股筹资金额累计8 518.72亿元，同比多筹资3 662.29亿元，增长75.41%；H股筹资金额463.31亿美元，同比多筹资121.69亿美元，增长35.62%。
表1-3-7 2015年股票市场筹资金额（单位：A股为亿元、H股为亿美元）
（4）新三板市场发展迅猛
自2013年12月国务院发布《关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》以来，我国新三板市场发展非常迅猛。截至2015年年底，在全国中小企业股份转让系统中挂牌上市的企业为5 129家[42]、总股本为2 959.51亿股、总市值为24 584.42亿元，同比分别增长2.26倍、5.97倍和7.31倍；机构投资者和个人投资者分别22 717户和198 625户，分别增长8.37倍和7.74倍（见表1-3-8）。
从行业分布来看，新三板市场挂牌公司最集中的两个行业是制造业和信息传输、软件和信息技术服务业，分别为2 744家和1 015家，其占比分别为53.5%和19.79%（见表1-3-9）。
表1-3-8 2012—2015年我国新三板市场发展概览
表1-3-9 2014—2015年新三板市场挂牌公司的行业分布情况
从地域分布情况来看，新三板市场挂牌公司最集中的三个省市是北京市、广东省和江苏省，分别为763家、684家和651家，其占比分别为14.88%、13.34%和12.69%（见表1-3-10）。
表1-3-10 2014—2015年新三板市场挂牌公司的行业分布情况
从股本分布情况来看，新三板市场挂牌公司主要集中在1 000万股—1亿股之间，占80.42%（见表1-3-11）。
从股票转让情况来看，新三板市场在2015年的成交数量为27.89亿股，成交金额为191.06亿元，成交笔数为28.21万笔。较2014年分别增长11.22倍、13.66倍和29.45倍（见表1-3-12）。
表1-3-11 2014—2015年新三板市场挂牌公司股本分布情况
表1-3-12 2 006—2015年股票成交概况
从股票发行情况来看，新三板市场在2015年的发行金额为121.62亿元，发行股数为23.08亿股，发行次数为327次，较2014年分别增长8.36倍、7.73倍和6.84倍（见表1-3-13）。发行行业主要集中在制造业，信息传输、软件和信息技术服务业、建筑业等（见表1-3-14）。发行地域主要集中在北京市、湖北省、上海市和天津市等（见表1-3-15）。
（5）股票市场基础性制度建设取得较大进展
2015年，股票市场基础性制度建设取得较大进展，体现在三个方面：
一是股票发行注册制改革更进一步，助力提升资本市场服务实体经济效率。这标志着推进股票发行注册制改革具有了明确的法律依据，是资本市场基础性制度建设重大进展，也是完善资本市场顶层设计的重大举措，为更好地发挥资本市场服务实体经济发展的功能作用，落实推进供给侧结构性改革各项工作要求，提供了强有力的法律保障。
表1-3-13 2 007—2015年股票发行概况
表1-3-14 2014—2015年新三板市场股票发行行业统计
表1-3-15 2014—2015年新三板市场股票发行地域统计
二是“熔断机制”实施方案出台，自2016年1月起实施。引入指数熔断机制的目的在于为市场在大幅波动时提供“冷静期”，其实质就是在涨跌停板制度启用前设置的一道过渡性闸门，提前向投资者警示风险。“熔断机制”的实施可能有助于市场稳定，维护市场秩序，保护投资者权益，促进资本市场的长期稳定健康发展。但具体实施效果如何，还有待实践检验。
三是新股发行重启。2015年11月，证监会决定恢复新股发行，并同步提出了取消新股申购预缴款制度、简化发行审核条件、突出信息披露要求、强化中介机构责任、建立包括摊薄即期回报补偿和先行赔付的投资者保护机制等完善新股发行制度的改革措施。为具体落实上述改革措施，12月31日，证监会正式发布修订后的《证券发行与承销管理办法》《首次公开发行股票并上市管理办法》及《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》，并制定了《关于首发及再融资、重大资产重组摊薄即期回报有关事项的指导意见》，自2016年1月1日起施行。
2.债券市场
（1）债券发行规模显著扩大，发行方式不断创新
2015年，我国累计发行各类债券22.9万亿元（见表1-3-16），比2014年多发行11.92万亿元，同比增长108.3%，主要是地方政府债券、公司债和同业存单发行量增长很快。全年财政部通过银行间债券市场[43]发行债券2万亿元，地方政府发行3.8万亿元；国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行在银行间债券市场发行债券2.6万亿元；政府支持机构债券2 400亿元；商业银行等金融机构发行金融债券6 295.6亿元；证券公司短期融资券发行3 515.6亿元，同业存单发行5.3万亿元。公司信用类债券发行7万亿元[44]，同比增长35.8%。资产证券化产品发行5 930.39亿元，同比增长79%，市场存量为7 178.89亿元，同比增长128%。其中，信贷ABS发行4 056.33亿元，存量为4 719.67亿元；企业资产支持专项计划（简称“企业ABS”）发行1 802.3亿元，存量为2 300.32亿元；资产支持票据（简称“ABN”）发行35亿元，存量为158.9亿元（见表1-3-17）。截至2015年年末，国内债券市场债券托管总额达47.9万亿元，同比增长35.62%。其中，银行间市场债券托管余额为43.9万亿元，同比增长35.49%。
2015年，我国继续推动债券市场品种创新。一是在银行间债券市场推出保险公司资本补充债券，拓宽了保险公司资本补充渠道，提高了保险公司偿付能力和抵御风险能力。二是推出绿色金融债券，为金融机构通过债券市场筹集资金支持环保、节能、清洁能源、清洁交通等绿色产业项目创新了筹资渠道，增加了绿色信贷特别是中长期绿色信贷的有效供给。三是非金融企业债务融资工具品种不断丰富，推出永续票据、并购票据、绿色票据、资产支持票据、“债贷组合”等新品种，发行注册管理体系不断完善，实行分层分类管理，并在定向融资工具发行中引入专项机构投资人制度。此外，积极稳妥推进债券市场对外开放，引入汇丰银行、中银香港和渣打香港等境外金融机构及加拿大不列颠哥伦比亚省、韩国政府等外国政府在境内发行人民币债券。
表1-3-16 2009—2015年债券品种发行量比较
单位：亿元
表1-3-17 2015年资产支持证券发行情况
2015年，债券发行期限结构依然以中短期债券为主，债券发行5年期以上结构比重同比略有上升。其中，期限5年以内的债券发行量占比54.08%，比上年下降0.7个百分点；期限5（含5年）到10年的债券发行量占比43.54%，比上年增加2.15个百分点；期限10年（含10年）以上的债券发行量占比2.38%，比上年下降1.45个百分点（见表1-3-18和图1-3-9）。
（2）债券指数有所上升，市场交易活跃
2015年，银行间市场债券指数和交易所市场指数均呈上升趋势。从全年来看，银行间债券总指数由年初的158.77点上升至年末的171.37点，上升12.6点，升幅7.94%；交易所市场国债指数由年初的145.60点升至年末的154.54点，上升8.94点，升幅6.14%；企业债指数由年初的181.28点升至年末197.12点，升幅8.74%（见图1-3-10）。
表1-3-18 2007—2015年债券发行期限分类
单位：亿元
图1-3-9 2007—2015年债券发行期限结构变化情况
图1-3-10 2011—2015年交易所国债指数和企业债指数走势
2015年，银行间债券市场现券交易86.7万亿元，日均成交3 483亿元，同比增长115.8%。从交易主体看，中资中小型银行和证券业机构是主要的卖出方，全年净卖出现券3.4万亿元；中资大型银行下半年净卖出现券有所增加；其他金融机构及产品和保险业机构是主要的买入方，全年净买入现券3.6万亿元。从交易品种看，全年银行间债券市场国债现券交易累计成交9.9万亿元，占银行间市场现券交易的11.1%；金融债券和公司信用类债券现券交易分别累计成交46.1万亿元和30万亿元，分别占银行间市场现券交易量的53.2%和34.6%。交易所债券现券成交3.4万亿元，同比增长21.9%。
（3）国债收益率曲线整体大幅下移
2015年年末，国债收益率曲线1年、3年、5年、7年、10年的收益率比上年年末分别下降96个、82个、81个、77个、80个基点，10年期与1年期国债期限利差为52个基点，较上年年末扩大16个基点。第一季度，国债收益率先降后升，进入第二季度，受货币市场利率下行、地方政府债供给增加及股市走强等因素的叠加影响，国债短端收益率大幅下行，中长期收益率小幅下行，曲线陡峭化特征明显。第三季度以来，股市大幅波动，加之经济下行压力较大，市场避险需求上升，推动国债中长端收益率显著下行。
图1-3-11 2015年银行间市场国债收益率曲线变化情况
3.投资基金市场
根据东方财富Choice数据库的统计，截至2015年年底，我国共有基金2 699只，其中封闭式基金的份额为1 660.59亿份，资产净值为673.70亿元，分别占1.38%和0.8%；开放式基金的份额为119 086.27亿份，资产净值为83 455.31亿元，分别占98.62和99.2%。全部基金的资产净值总额为84 129.01亿元，较2014年底上升88.94%，基金管理份额为120 746.87亿份，较2014年增长1.87倍（见表1-3-19）。
按照东方财富Choice数据库的分类标准统计，截至2015年年底，在全部基金中，股票基金资产净值为7 398.52亿元，同比减少4 756.27亿元；份额规模为4 780.74亿份，同比减少5 864.94亿份。混合基金资产净值为21 180.50亿元，同比增加14 704.94亿元；份额规模为16 691.52亿份，同比增加10 755.56亿份。债券基金资产净值为7 986.25，较2014年年末的4 039.66亿元增长了3 946.59亿元；份额规模为6 511.19，较2014年年末的2 983.90亿份增加了3 527.29亿份。QDII基金资产净值为546.69，同比增加75.2亿元；份额规模为664.46亿份，同比增加39.19亿份（见表1-3-19）。
比较而言，货币市场基金2015年实现了资产净值和份额的快速增长。截至2015年年底，货币市场基金资产净值达到44 822.39，相比2014年的21916.42亿元增长1.05倍，它在我国内地基金市场中所占的比重也达到53.28%；份额规模为89 015.95，较2014年年末的21 768.75亿份增长了3.09倍。
由于股票市场的大幅震荡，股票基金的资产净值和份额在全部基金中的占比迅速下降。东方财富Choice数据库的数据显示，股票基金的资产净值和份额在全部基金中的占比分别从2014年年末的25.35%、27.30%滑落至3.96%和8.79%，而货币市场基金的占比则由2014年的49.22%提升到了53.28%。
1.人民币汇率双向浮动弹性明显增强
2015年，中央银行继续按主动性、可控性和渐进性原则，进一步完善人民币汇率形成机制，重在坚持以市场供求为基础，增强人民币汇率弹性，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。
2015年8月11日，人民银行宣布完善美元对人民币中间价形成机制，以增强人民币兑美元汇率中间价的市场化程度和基准性，做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向中国外汇交易中心提供中间价报价。“8·11汇改”使得人民币一次性贬值2%。12月1日，人民币在其国际化进程上再次迈出重要一步，国际货币基金组织（IMF）宣布正式将人民币纳入特别提款权（SDR）货币篮子，人民币也成为继美元、欧元、英镑和日元后的第五种货币。2015年年末，CFETS人民币汇率指数为100.94，较2014年年末升值0.94%；参考BIS货币篮子和SDR货币篮子的人民币汇率指数分别为101.71和98.84，分别较2014年年末升值1.71%和贬值1.16%。三个人民币汇率指数一贬两升，显示2015年人民币对一篮子货币总体保持了基本稳定。
2015年，人民币对美元汇率小幅贬值，双向浮动特征明显，汇率弹性明显增强，人民币对一篮子货币保持了基本稳定，人民币汇率预期总体平稳。人民币对美元汇率中间价最高为6.1079元，最低为6.4936元，较2014年年底的6.1190贬值3 746个点，幅度为5.77%，244个交易日中112个交易日升值、132个交易日贬值，最大单日升值幅度为0.54%（341点），最大单日贬值幅度为1.82%（1 136点）。自2005年人民币汇率形成机制改革以来，人民币对美元汇率累计升值27.46%。根据国际清算银行的计算，2015年，人民币名义有效汇率升值3.66%，实际有效汇率升值3.93%；2005年人民币汇率形成机制改革以来至2015年12月，人民币名义有效汇率升值45.87%，实际有效汇率升值56.15%。人民币对欧元、日元等其他国际主要货币汇率有升有贬。2015年年末，人民币对欧元、日元汇率中间价分别为1欧元兑7.0952元人民币、100日元兑5.3875元人民币，分别较2014年年末升值5.08%和贬值4.65%（见图1-3-12）。2005年人民币汇率形成机制改革以来至2015年年末，人民币对欧元汇率累计升值41.14%，对日元汇率累计升值35.61%。
图1-3-12 2015年人民币对外币汇率变化趋势
2.人民币外汇交易活跃
2015年，人民币外汇即期成交4.9万亿美元，同比增长17.9%；人民币外汇掉期交易累计成交金额折合8.3万亿美元，同比增长86.0%，其中，隔夜美元掉期成交5.7万亿美元，占掉期总成交额的68.3%；人民币外汇远期市场累计成交372亿美元，同比减少29.7%。2015年“外币对”累计成交金额折合1 202亿美元，同比增长98.4%，其中成交最多的产品为欧元对美元，占市场份额比重为47.0%（见表1-3-20）。
外汇市场交易主体进一步扩展，截至2015年年末，共有外汇市场即期市场会员518家，远期、外汇掉期、货币掉期和期权市场会员分别为123家、123家、99家和61家，即期市场做市商30家，远、掉期市场做市商27家。
表1-3-20 2013—2015年外汇市场交易情况
此外，为促进双边贸易和投资，中国人民银行继续采取措施推动人民币直接交易市场发展，2015年，在银行间外汇市场推出人民币对瑞士法郎直接交易。银行间外汇市场人民币直接交易成交活跃（见表1-3-21），流动性明显提升，降低了微观经济主体的汇兑成本。
表1-3-21 2015年银行间外汇市场人民币兑各币种交易量（单位：亿元人民币）
3.跨境人民币业务平稳增长
2015年，跨境人民币收付金额合计12.1万亿元，同比增长22%，其中，实收6.19万亿元，实付5.91万亿元，净流入2 714.6亿元，收付比为1:0.96。经常项下跨境人民币收付金额合计7.23万亿元，同比增长10%。其中，货物贸易收付金额6.39万亿元，服务贸易及其他经常项下收付金额8 432.2亿元。资本项下人民币收付金额合计4.87万亿元，同比增长43%。
1.保险市场保持快速发展
一是保费收入高速增长。2015年，中国保险业共实现原保险保费收入24 282.52亿元，相比2014年20 234.81亿元增长了20%（见图1-3-13），增速同比提高2.51%。其中，财产险业务实现原保费收入7 994.97亿元，同比增长10.99%，低于2014年增速。具体来看，车险原保费收入6 198.96亿元，同比增长12.38%，非车险保费2 224.3亿元，同比增长9.65%。财产险保费收入增速减缓主要是受到了GDP增速下降和汽车销售量增势放缓的影响。人身险业务增速持续提高，实现原保费收入16 287.55亿元，同比增长24.99%。具体来看，寿险业务实现原保险保费收入13 241.52亿元，同比增长21.46%，比上年提高5.79%；健康险业务快速发展势头不减，实现原保险保费收入2 410.47亿元，同比增长51.87%，比上年提高10.6%；意外险业务原保险保费收入635.56亿元，同比增长17.14%。中国保险业原保费总规模仅次于美国和日本，全球排名第3位，对国际保险市场增长的贡献度达26%，居全球首位。[45]保险深度3.59%，保险密度1 766.49元，较上年分别提高0.41%和19.44%。
2015年保费收入增长的主要原因，一是政策环境持续优化。《国务院关于加快发展现代保险服务业的若干意见》（以下简称“新国十条”）发布一年多来，各省、市、自治区政府均出台“新国十条”实施方案，有力推动了现代保险服务业在各地的发展。此外，2015年，《关于全面实施城乡居民大病保险的意见》《关于开展商业健康保险个人所得税政策试点工作的通知》《个人税收优惠型健康保险业务管理暂行办法》的相继颁布和实施，也拓展了相关保险业务发展的空间。二是改革创新不断深化。2015年，保险费率形成机制改革稳步推进，万能险定价利率、分红险定价利率先后分开，人身险费率市场化改革“三步走”政策收官，商业车险条款费率改革也正式启动，市场准入退出制度改革进一步完善，自保、相互、互联网等新型市场主体迅速发展，保险资金配置多元化格局也已基本形成，市场化改革的推进有效地激发了保险业发展潜力。三是行业市场活力明显增强。各市场经营主体以改革创新为动力，提供新服务、建立新机制、探索新体制，服务领域日益拓宽，竞争实力显著增强。
二是保险赔款给付持续增加。2015年，保险业为全社会提供风险保障1 718万亿元，同比增长54.22%，赔款和给付支出8 674.14亿元，比上年增加1 457.92亿元，同比增长20.20%。其中，财产保险赔款支出4 194.17亿元，同比增长10.72%；寿险业务给付3 565.17亿元，同比增长30.67%；健康险业务赔款和给付762.97亿元，同比增长33.58%；意外险业务赔款151.84亿元，同比增长18.24%（见图1-3-14）。在宁波“灿鸿”台风、广东“彩虹”台风、“东方之星”沉船以及天津滨海新区爆炸等重大自然灾害和突发事件中，保险业较好地履行了赔付责任。保险公司对于灾害事故的及时赔付，有利于帮助受灾地区及时恢复生产生活，充分发挥了保险业改善民生保障、救灾减灾的作用。
图1-3-13 2015年全国原保险保费收入月度走势
图1-3-14 2015年月度保险赔偿和给付走势
2.保险资金运用结构继续优化，投资收益大幅提高
一是保险资金运用市场化改革继续深化。2015年以来，《中国保险投资基金设立方案》《关于设立保险私募基金有关事项的通知》《资产支持计划业务管理暂行办法》等保险资金运用的相关政策陆续公布实施，稳步拓宽保险资金投资运用范围，允许保险资金设立私募基金，鼓励保险机构通过资产支持计划形式直接对接存量资产，为实体经济提供资金支持。改革政策把更多投资选择权和风险责任交还给了市场主体，激发了市场活力和创新动力。
二是保险资金运用规模持续扩大，保险资产配置结构更加多元化。2015年，保险资金运用余额111 795.49亿元，较年初增长19.81%，占保险行业总资产的90.45%。在资金总量保持较快增长的同时，资金运用结构也持续改善：银行存款、债券等流动性较强、收益率相对稳定的固定收益类资产继续保持主导地位，但所占的比例有所下降，其中，银行存款24 349.67亿元，占比21.78%，同比下降5.34%，债券38 446.42亿元，占比34.39%，同比下降3.76%；权益类资产稳中有升，股票和证券投资基金16 968.99亿元，占比15.18%，较上年提高4.02%，其中，股票8 112.49亿元，占比7.26%，证券投资基金8 856.50亿元，占比7.92%；其他投资（包括长期股权投资、不动产投资、理财产品投资、基础设施债权计划投资等）32 030.41亿元，占比28.65%，较上年提高4.98%，其占比继续上升（见表1-3-22）。
表1-3-22 2011—2015年保险资金运用结构（单位：%）
三是保险资金运用收益继续提升。保险资金充分利用了投资范围扩大的制度红利，根据市场走势主动积极调整资产配置，较好地实现了资产保值增值目标。2015年，保险资金运用实现收益7 803.6亿元，同比增长45.6%，平均投资收益率7.56%，比上年提高1.26%，是2008年国际金融危机以来的最高水平（见图1-3-15）。资金运用收益的大幅提高，对提升保险业利润水平，改善保险公司的偿付能力，壮大资本实力，支持产品及业务创新，有效化解风险发挥了十分重要而积极的作用。
图1-3-15 2007—2015年保险资金运用收益率
3.保险服务能力不断提升
2015年，保险行业在完善社会保障体系、参与社会管理、服务“三农”、支持经济发展等方面的作用进一步增强。
一是参与完善社会保障体系。保险业通过开展城乡居民大病保险工作、参与各类医疗保障项目经办管理、开发补充养老健康计划、参与管理企业年金和职业年金等，有效地弥补了社会养老、医疗保障的不足。城乡居民大病保险方面，2015年，大病保险在全国31个省（区、市）开展统筹项目，覆盖人口9.2亿，参保群众保障水平普遍提高10%—15%，345万大病患者直接受益，有效缓解了“因病致贫、因病返贫”现象；参与基本医疗保障管理方面，2015年，保险业在全国327个县市参与经办“新农合”和城镇居民基本医保，服务人数达8 547万，受托管理资金80.3亿元，保险成为保障和改善民生的有力支撑；企业年金管理服务方面，保险业发挥在方案咨询与设计、客户服务、稳健投资等方面的优势，为企业年金计划的发起、运营、给付提供全程服务，承担了受托管理人、账户管理人和投资管理人等多种角色。截至2015年年末，保险业在企业年金市场上累计受托管理资产4 168.8亿元，投资管理资产余额3 525.51亿元。
二是参与创新社会管理机制。2015年，保险业通过大力发展责任保险来参与创新社会管理机制，有效分散社会风险、化解社会矛盾、减轻政府压力、维护社会稳定。全年责任保险实现保费收入302亿元，同比增长19.2%，提供风险保障金额91万亿元，同比增长26.92%。与社会公众利益关系密切的环境污染、食品安全、医疗责任、医疗意外、实习安全、校园安全等领域成为责任保险发展重点：环境污染责任保险参保企业近5 000家，覆盖20余个高环境风险行业；医疗责任保险新增1.5万余家医疗机构参保，累计覆盖约6.5万余家医疗机构；食品安全责任保险承保企业数超过1.6万个；校方责任保险承保学校24万所，提供风险保障超过20万亿元，覆盖学生和教职工超过1亿人。
三是积极服务现代农业。2015年，农业保险在国家支农、惠农政策的支持下，继续保持平稳较快发展态势。这表现在：农业保险服务领域不断扩展，农业保险承保主要农作物为14.5亿亩，三大口粮作物平均承保覆盖率达70%。实现保费收入374.72亿元，同比增长15.15%，参保农户约2.29亿户次，提供风险保障1.96万亿元，约占农业GDP的32.27%，赔款支出260.08亿元，同比增长21.24%，相当于国家农业灾害救助资金的7倍，约占农作物直接经济损失的9.64%；农业保险产品及条款全面升级，大幅拓宽了保险责任、提高了保障水平和赔付标准、降低了保险费率并简化理赔流程，农产品价格保险试点扩展到26个省份，承保农作物增加到18种；农业大灾风险分散机制逐步健全，2015年，中国农业保险再保险共同体承保能力扩大到2 400亿元，可满足国内96%以上的分保需求；农房保险已覆盖全国所有省市，参保农房9 358万间，提供风险保障达1.4万亿元。
四是促进经济提质增效升级。2015年，保险资金积极参与国民经济建设，保险机构累计发起设立各类债权、股权和项目资产支持计划499项，合计备案注册规模1.3万亿元；大力发展贷款保证保险，积极推广“政银保”发展模式，缓解小微企业融资难、融资贵。全年贷款保证保险支持小微企业及个人获得融资金额1 015.6亿元，其中，有25个省区市开展小额贷款保证保险试点，共支持12.3万家小微企业获得银行融资贷款188.6亿元；出口信用保险规模不断扩大，为6.3万家出口企业提供了4 540.2亿美元的风险保障；建立首台（套）重大技术装备保险补偿机制，为我国装备制造企业提供风险保障164亿元。
五是参与完善灾害事故防范救助体系。巨灾保险试点逐步落地，2015年8月，全国首个农房地震保险试点在云南省大理启动，该试点以政府灾害救助为体系基础，以政策性保险为基本保障，以商业保险为有益补充，构建了“三位一体”的巨灾风险管理体系。此外，四川、广东、河北、重庆等地的巨灾保险试点也在积极的筹备之中；巨灾风险证券化启动试点，2015年7月，中国第一只以地震风险为保障对象的巨灾债券在境外市场成功发行。该债券由中再集团旗下全资子公司中再产险作为发起人，发行主体为设在百慕大的特殊目的机构Panda Re，募集金额5 000万美元。此次巨灾债券的成功发行为今后利用资本市场构建多渠道的巨灾风险分散机制创造了条件；巨灾保险制度建设稳步推进，2015年4月，中国城乡居民住宅地震巨灾保险共同体正式成立，标志着我国多层次巨灾风险分散机制建设迈出坚实的一步。
4.互联网保险业务快速发展
一是互联网保险保费规模高速增长。2015年，互联网保险累计实现保费收入2 233.96亿元，同比增长160.1%。其中，人身保险公司互联网业务实现保费收入1 465.6亿元，同比增长3.15倍，占人身险原保费的9.2%，同比提高6.4%；财产保险公司互联网业务实现保费收入768.36亿元，同比增长225%，占产险原保费的9.1%，同比提高2.4%。从2013年到2015年，互联网渠道保费规模提升了近27倍，占总保费收入的比例由2013年的1.7%增长至9.2%。互联网保险的快速发展主要归因于：一方面是理财型保险产品在第三方电商平台等网络渠道上的销售热度继续，同时互联网车险保费收入增速处于一个明显的上升通道；另一方面则是保险公司尤其是中小保险公司对于互联网渠道重视度大增，普遍加大了拓展力度，以寻求新的市场空间。[46]
二是互联网保险经营主体不断扩容。全年新增25家保险公司经营互联网保险业务，截至2015年年底，全行业经营互联网保险业务的保险公司达到110家，其中，人身保险公司61家，较2013年增加17家，财产保险公司达49家，较2013年增加23家。
三是互联网保险渠道结构逐步完善。包括保险公司直销、保险经纪代理、借助第三方平台在内的互联网的渠道结构齐头并进，2015年，人身险公司通过官网实现的保费收入为41.7亿元，占互联网人身险保费收入的2.8%，第三方平台依托其流量、结算和信用优势，实现1 423.8亿元保费，占比97.2%。而财产保险方面，绝大部分互联网财产险通过保险公司官网实现，通过第三方平台实现的保费仅占5%。
四是互联网保险业务结构缓慢调整。互联网人身保险方面，高现价、低保障产品仍为主流，具体而言，互联网人寿保险中，包括万能险和投连险在内的理财型业务保费占比达83.2%；互联网健康保险中，一年期及一年期以内的产品占比86.4%；互联网意外保险中，一年期以内的业务占比达66.1%。互联网财产保险方面，业务结构依然以互联网车险为主，并且呈现签单量大、单均保费小的特点。
5.市场格局更加合理，发展的协调性进一步增强
第一，人身险市场和财产险市场发展结构稳中有变。2015年，我国人身险保费规模增速加快，而财产险增速有所放缓，业务收入分别增长24.99%和10.99%，保费收入比例约为67.1：32.9，与上年相比，财产险业的比例减少0.27%（见图1-3-16）。
图1-3-16 2004—2015年全国人身险与财产险保费收入市场占比发展变化
第二，市场集中度基本稳定。2015年，财产保险公司保费收入排名较2014年变化不大。财险保费收入排名前10位的财险公司榜单及名次均未发生变动，排名依次为：人保财险、平安产险、太保产险、国寿财险、中华联合、大地保险、阳光财险、中国信保、太平保险和天安保险。10大财产险公司合计共占有市场86.1%的份额，较2014年上升了0.14%，其中，人保财险、平安产险和太保产险三家公司原保险保费收入合计占产险公司原保险保费收入的比例为64%，较上年减低0.7%，大公司的地位依旧稳固（见图1-3-17）。
图1-3-17 2015年财产险公司市场份额
2015年，保费收入排名前10位的人身险公司依次为：中国人寿、平安人寿、新华人寿、太平洋寿险、人保寿险、太平人寿、富德生命人寿、泰康人寿、安邦人寿和阳光人寿，较2014年变化不大。除阳光人寿跻身前10，富德生命人寿和泰康人寿名次微调外，其他人身险公司基本保持稳定。不过，前10位的人身保险公司原保险保费收入在全国市场占比，从2014年的81.72%减少5.87%至75.85%，表明人身险市场行业集中度下降趋势不变，市场竞争日趋激烈，中小保险公司的生存空间逐步加大（见图1-3-18）。
外资保险公司业务发展速度持续增长，市场份额略有上升。2015年外资保险公司实现原保险保费收入1 165.61亿元，市场份额较2014年增长0.34%，达4.8%。其中，外资人身保险公司原保险保费收入为991.09亿元，同比增长35.06%，市场份额为6.25%。外资财产险公司原保险保费收入为174.52亿元，同比增长3.98%，市场份额为2.07%。外资保险公司在中国争取市场份额的过程中，虽然步伐跨度不大，但仍保持着持续稳定的增长趋势。
图1-3-18 2015年人身保险公司市场份额
第三，保险区域市场格局总体保持稳定。2015年，东部地区16个区域保险市场（北京、天津、河北、辽宁、大连、上海、江苏、浙江、宁波、福建、厦门、山东、青岛、广东、深圳、海南）的原保费收入在全国占比为57.45%，同比下降0.7%，增速较以往有所放缓，但依然是我国保险市场发展的主力区域。其中，财产险、寿险、意外险和健康险的原保险保费收入分别为4 568亿元、7 533亿元、379亿元和1 470亿元，同比增长10.36%、19.46%、18.21%和55.81%。中部地区8个区域保险市场（山西、吉林、黑龙江、安徽、江西、河南、湖北、湖南）在2015年的原保险保费收入仍保持了较高的增长水平，原保费收入在全国占比为23.15%，同比上升0.31%。其中，财产险、寿险、意外险和健康险的原保险保费收入分别为1 651亿元、3 379亿元、114亿元和462亿元，同比增长13.05%、24.88%、17.60%和42.13%。而西部地区12个区域保险市场（重庆、四川、贵州、云南、西藏、陕西、甘肃、青海、宁夏、新疆、内蒙古、广西），其原保费收入在全国占比为19.06%，同比上升0.04%，增速略有上升。其中，财产险、寿险、意外险和健康险的原保险保费收入分别为1 697亿元、2 329亿元、141亿元和462亿元，同比增长12.46%、23.27%、13.82%和50.45%（见图1-3-19）。虽然全国区域保险市场格局总体保持稳定，但与2014年相比，中、西部地区原保险保费收入的占比水平略有上升，东部地区占比略有下降。
从各地区保费收入规模来看，除名次略有变动外，2015年原保险保费收入居于全国前10位的地区与2014年完全相同，前10位地区中7个位于东部，2个地处中部，1个为西部地区。全年保费收入过千亿元的省市达9个。其中，广东省（不含深圳市）实现保费收入2 166.82亿元，居第1位；江苏省保费收入1989.92亿元，居第2位；山东省（不含青岛市）实现保费收入1 543.49亿元，居第3位。在增速方面，高于全国原保险保费收入平均增速的共23个地区，其中，东部地区8个，中部地区7个，西部地区8个。中部地区除黑龙江省外，保费收入增长率全部高于全国平均增速，整体表现亮眼（见表1-3-23）。
图1-3-19 2015年区域保费收入及增长分布
1.黄金供需基本保持平稳
据世界黄金协会发布的最新报告[47]显示，2015年，世界黄金需求量维持稳定，保持在4 212.2吨，比2014年略微下降14吨。季度需求与长期需求平均值持平。经历了极具挑战的上半年后，下半年黄金需求量稳中求升，最后两季度达到五年需求平均水平。金饰需求量为2 414.9同比下降2.66%；投资上涨了7.58%，达到878.3吨；金条和金币需求量为1 011.7吨，同比增长1.12%；央行购入588.4吨，与上年基本持平。持续的更新换代导致用于科技的黄金下滑至330.7吨，创12年来的新低。供应总量保持平稳，虽然矿产产量达到创纪录的3 186.20吨，但再生金却缩减至8年来的最低值（见表1-3-24和图1-3-20）。
表1-3-23 2015年全国各省、市原保险保费收入情况表
表1-3-24 2014—2015年世界黄金供需状况
单位：吨
图1-3-20 2006—2015年世界各类黄金需求量变化趋势
2015年，全国黄金产量为450.053吨，同比减少1.746吨，下降0.39%（见图1-3-21）。其中，黄金矿产金为379.423吨，比2014年同期增长3.0%；有色副产金为70.630吨，比2014年同期下降15.34%。尽管黄金产量略有下降，中国仍然连续9年蝉联世界最大黄金生产国，同时也是全球最大的黄金加工国。黄金产量出现负增长，主要原因是金价下跌，大批中小型黄金生产企业难以生存，只能被迫减停产，甚至倒闭。
2015年，全国黄金消费量985.90吨，同比增加34.81吨，增幅3.66%。其中：黄金首饰用金721.58吨，金条用金173.08吨，金币用金22.80吨，分别同比增长2.05%、4.81%和78.13%。世界黄金协会和中国黄金协会的统计数据略有出入（见表1-3-25）。中国仍然是全球最大的黄金珠宝消费市场。中国黄金市场是当今全球增长最快的黄金市场，并成为我国金融市场的重要组成部分。2015年，上海黄金交易所全部黄金品种累计成交量共3.41万吨，同比增长84.28%，是全球最大的场内实金交易市场。7月，“黄金沪港通”正式开通；6月、10月，中国银行、中国建设银行先后获准参与“伦敦金”基准定价。在黄金市场上，中国正在加快提升与自身市场地位相匹配的国际影响力。
表1-3-25 2015年中国黄金需求
图1-3-21 2000—2015年中国黄金产量变化趋势
2015年，国际黄金价格先扬后抑，最高达到1 295.75美元/盎司，最低为1 049.40美元/盎司，年末收于1 062.25美元/盎司，较上年末下跌137美元/盎司，跌幅为11.42%（见图1-3-22）。
图1-3-22 1978—2015年国际黄金价格走势
2015年，国内金价与国际金价走势总体保持一致（见图1-3-23），上海黄金交易所的黄金现货（上午）基准价[48]最高点为260.63元/克，最低点为216.73元/克，年末收于222.87元/克，较上年末下降27.58元/克，降幅达11.01%。
图1-3-23 2015年国际黄金价格和国内黄金价格比较
3.黄金交易规模大幅增长
2015年，上海黄金交易所交易规模大幅增长，创历年最高水平。全年各类黄金产品累计成交3.41万吨，同比增长89.6%；成交金额8.01万亿元，同比增长79.4%。白银累计成交80.57万吨，同比增长61.2%；成交金额2.76万亿元，同比增长44.9%。铂金累计成交60.22吨，同比下降7.2%；成交金额135.18亿元，同比下降28.0%（见表1-3-26和表1-3-27）。
表1-3-26 2015年及12月份中国黄金交易量统计
单位：千克
表1-3-27 2015年及12月份中国黄金交易额统计
单位：万元
4.黄金市场制度性建设逐步推进
2015年，黄金市场制度性建设逐步推进，主要体现在：一是上海黄金交易所推出黄金询价期权业务，进一步完善黄金市场产品体系；二是上海黄金交易所开展有价资产充抵保证金业务，提高市场效率，降低投资者成本；三是银行间黄金询价市场做市商制度稳步推进，有助于提高市场流动性。
1.期货交易规模大幅增长
2015年，全国期货市场成交数据再创新高。中国期货业协会最新统计资料表明，1—12月全国期货市场累计成交量为35.78亿手，累计成交额为554.23万亿元，同比分别增长42.78%和89.81%。其中，全国商品期货市场累计成交量为32.37亿手，累计成交额为136.47万亿元，同比增长41.46%和6.64%；全国金融期货市场累计成交量为3.40亿手，累计成交额为417.38万亿元，同比增长56.51%和154.48%。从品种来看，2015年累计成交量占全国份额前五的品种分别为螺纹钢、甲醇、豆粕、沪深300股指期货和菜籽粕，成交量占比分别为15.12%、8.8%，8.09%、7.74%和7.31%。2015年，全国期货市场累计成交量和累计成交额两项指标双双创造了中国期货市场有史以来的新高，说明中国期货市场的交易规模再创历史纪录。
在国内四大期货交易所中，中国金融期货交易所成交金额最大，年均占比为58.91%，1—8月份的月均占比则高达80.43%，这标志着金融期货已成为国内期市的支柱（见表1-3-28）。2015年，大连商品交易所成交量为11.16亿手，累计成交额为41.09万亿元，同比分别增长45.05%和降低0.97%，分别占全国市场的31.20%和7.43%。上海期货交易所累计成交量为10.50亿手，累计成交额为63.56万亿元，同比分别增长25.44%和0.51%，分别占全国市场的29.36%和11.49%。郑州商品交易所累计成交量为10.70亿手，累计成交额为30.98万亿元，同比分别增长58.25%和下降33.31%，分别占全国市场的29.92%和5.6%。中国金融期货交易所累计成交量为3.40亿手，累计成交额为417.38万亿元，同比分别增长56.51%和154.48%，分别占全国市场的9.52%和75.47%。
从四大期货交易所各月成交量和成交金额（见图1-3-24和图1-3-25）可以看出：大连商品交易所、郑州商品交易所和上海期货交易所的交易量和成交金额在3月、7月和11月增长幅度较大，全年呈大幅增长态势；金融期货交易所的交易量和交易金额在4月和6月增长幅度较大，3月和11月出现了大幅飙升的局面，7月份开始迅速回落，12月交易量和交易金额分别为184.28万手和19 417.73亿元，比11月份分别下降27.21%和25.70%。
从2015年期货市场交易数据来看，1—6月期货市场的累计成交额就已超过2014年全年。股市火爆，2015年上半年金融期货成交额一度占据了全国期货市场成交额的八成以上。下半年期指成交降温，商品成交复苏。受到国内股市回调以及7月以来针对股指期货的一系列严厉的管控措施等影响，股指期货的成交量在7月以来骤减。与此同时，商品期货成交量和成交额显著增长，有色金属、贵金属等工业品板块成交放量明显，11月、12月工业品期货的成交额均占比过半。
表1-3-28 四大期货交易所成交量和成交金额
单位：万手，亿元
图1-3-24 2015年1—12月四大期货交易所成交量
2.期权市场平稳运行
2015年2月9日，上海证券交易所正式上市我国首个场内期权产品——上证50ETF期权，标志着我国资本市场进入期权时代。上市以来，市场运行平稳有序，定价较为合理，流动性不断提升，投资者参与理性，保险、套利、方向性交易和增强收益四类交易行为分布较为均衡，未出现“爆炒”、过度投机等现象。特别是在年中股票市场出现异常波动的情况下，股票期权市场运行平稳，经受住了市场的考验。
图1-3-25 2015年1-12月四大期货交易所成交金额
随着投资者对期权产品日渐熟悉，投资者参与数量与交易量稳步增长。2015年，上证50ETF期权累计成交面值5 910亿元，累计权利金成交金额237亿元，累计总成交量2 327万张。个人投资者成交量占比为46.99%，一般机构投资者占比为16.42%，做市商占比为36.59%。日均合约成交面值为26.99亿元，日均权利金成交金额1.08亿元，日均成交张数为10.63万张，日均持仓（未平仓合约数量）27.17万张。期权上市以来，市场规模稳步扩大。2月份日均合约成交面值为5.45亿元，12月份达到47.69亿元，增长了7.75倍；2月份日均合约成交量为2.33万张，12月份达到19.81万张，增长了7.5倍；2月份权利金总成交额为2.48亿元，12月份为35.98亿元，增长了13.51倍（见表1-3-29和图1-3-26）。在交易日趋活跃、市场规模逐步扩大的同时，期权市场运行平稳有序，市场质量稳步提升。
表1-3-29 2015年上证50ETF期权交易情况
图1-3-26 2015年50ETF期权合约成交量和持仓量
自50ETF期权上市以来，投资者开户数稳步增长，2015年年底账户总数为81 557户，其中，个人投资者80 134户，机构投资者1 423户。期权经营机构全年月均开户量为7 414户。全年参与期权交易账户为25 577户，占总开户数的31.36%。从交易的期权合约类型来看，投资者更偏好交易认购期权。全年认购期权交易量占总交易量的56.77%，认沽期权占43.23%。从投资者类别看，个人投资者认购期权交易占比为59.68%，机构投资者为54.47%。从期权买卖方向来看，个人投资者偏好买入开仓，占其所有开仓交易的63.02%。机构投资者偏好卖出开仓（不含备兑开仓），占其所有开仓交易的56.81%。备兑开仓主要由个人投资者使用（见表1-3-30）。从交易目的看，保险、套利、方向性交易和增强收益四类交易行为分布较为均衡，占比分别为15.38%、21.13%、31.72%和31.77%。从投资者类别看，机构投资者主要以套利交易和增强收益交易为主，个人投资者则主要以方向性交易和增强收益为主（见表1-3-31）。
表1-3-30 2015年不同类型投资者交易偏好
单位：%
表1-3-31 2015年不同交易类型成交量分布情况
单位：%
截至2015年年底，共有81家证券公司和15家期货公司取得了上交所股票期权交易参与人资格，56家证券公司取得自营业务资格，8家主做市商及4家一般做市商参与做市。证券公司和期货公司分别累计开立经纪业务账户为80 648户和789户，它们的双向期权经纪业务交易量分别为2 745.94万张和142.94万张；主做市商、一般做市商和证券公司自营业务（不含做市商）的双向总成交量分别为1 659.42万张、43.30万张和62.45万张（见表1-3-32）。做市商在稳定期权市场、提高市场流动性和定价效率方面都发挥了重要作用。
表1-3-32 2015年不同交易类型成交量分布情况
3.利率衍生品交易活跃度明显上升
2015年，利率互换交易增长较快，标准债券远期产品开始交易。人民币利率互换市场达成交易64 557笔，同比增长50%；名义本金总额82 304亿元，同比增长104%。从期限结构来看，1年及1年期以下交易最为活跃，名义本金总额达72 420亿元，占总量的88%。从参考利率来看，人民币利率互换交易的浮动端参考利率主要包括7天回购定盘利率和Shibor，与之挂钩的利率互换交易名义本金占比分别为89.5%和10.2%。标准债券远期产品开展交易[49]，全年共达成交易83笔，成交量19.6亿元。标准利率衍生品全年达成交易994笔，名义本金总额5 014亿元（见表1-3-33）。
表1-3-33 2008—2015年利率衍生产品交易情况
二、金融市场存在的问题
1.直接融资在社会融资中的占比显著提高但仍然偏低
2015年，中国人民银行开始公布社会融资规模增量和存量，前者是指一定时期内实体经济（国内非金融企业和住户）从金融体系获得的资金额；后者是指一定时期期末实体经济（非金融企业和住户）从金融体系获得的资金余额。据初步统计，2015年社会融资规模增量为15.41万亿元，比上年少4 675亿元；年末社会融资规模存量为138.14万亿元，同比增长12.4%，增速比上年年末低1.9个百分点（见表1-3-34）。
表1-3-34 2015年社会融资规模增量和存量
2015年，社会融资规模增量主要有以下四个特点。一是对实体经济发放的人民币贷款大幅增加（见表1-3-35和图1-3-27），全年对实体经济发放的人民币贷款占同期社会融资规模增量的73.1%，比2014年高11.7个百分点。二是对实体经济发放的外币贷款明显减少。截至2015年12月对实体经济发放的外币贷款已连续6个月净减少。三是非金融企业债券和股票融资均大幅度增加。2015年非金融企业境内债券和股票合计融资3.7万亿元，比2014年多8 324亿元，占同期社会融资规模增量的24.0%，创历史最高水平。四是委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票融资同比均有较大下降。2015年实体经济以委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票方式合计融资5 776亿元，比2014年少1.99万亿元，占同期社会融资规模增量的3.7%，比2014年低12.5个百分点。
值得注意的是，2015年发行地方政府债券超过3.5万亿元，其中大部分用于置换地方融资平台借入的存量债务（如银行贷款、信托贷款等）。由于地方融资平台属于社会融资规模统计的非金融企业部门范畴，而地方政府在社会融资规模统计之外，因此，存量债务置换会使社会融资规模减小。如果还原该因素，金融对实体经济的实际支持力度超过往年。
2.地区社会融资结构性不平衡进一步加重
中国人民银行发布的2015年地区社会融资规模数据（见表1-3-36）显示，截至2015年年末，31地区的社会融资规模为15.41万亿元，较2014年中社会融资规模15.7万亿减少4 675亿元，增速为-2.98%。其中，2015年社会融资规模超万亿规模的地区有3家，分别为北京市1.5369万亿元，广东省为1.4443万亿元，江苏省为1.1394万亿元。融资规模在5 000亿元至1万亿元区间的地区共有6家，分别为上海市8 507亿元、山东省7 600亿元、浙江省6 291亿元、辽宁省6 194亿元、四川省5 812亿元和河南省5 756亿元。
图1-3-27 2002—2015年我国社会融资规模变化
表1-3-35 2002—2015我国社会融资规模年度数据及结构
单位：亿元
从数据来看，东部地区的社会融资规模显著高于中部、西部和东北地区。[50]2015年东、中、西部和东北地区社会融资规模分别为7.87万亿元、2.38万亿元、3.25万亿元和1.09万亿元，在结构上具有不平衡性，表现为：[51]东部地区融资集中度偏高。2015年我国地区社会融资规模最多的前六个地区全部集中在东部地区，即北京、广东、江苏、上海、山东和浙江，这些地区的融资额占全国的比例为43.6%（比2014年提高2.5个百分点），而且，前三个地区的社会融资规模均超过了1万亿元。②融资具有区域不平衡性。2015年，东、中、西部和东北地区社会融资规模分别占同期地区社会融资规模总额的53.88%、16.33%、22.29%和7.49%。③地区融资结构存在一定差异，中、西部和东北地区更依赖通过银行贷款来融资，而东部地区更青睐“信托”等“影子”信贷，直接融资占比也较高。2015年，中、西部和东北地区新增人民币贷款占其社会融资规模的比例分别为65.88%、83.86%、76.10%和81.16%，比东部地区分别高17.98、10.22和15.28个百分点；东部地区直接融资（指非金融企业债券融资和境内股票融资合计）占其社会融资规模的比例为30.31%，比中部、西部和东北地区分别高12.37、11.76和16.76个百分点。
表1-3-36 2015年地区社会融资规模统计
单位：亿元
2015年，我国股票市场资金净流入量为-63 311.71亿元，日均净流入量为-259.47亿元（见表1-3-37和图1-3-28），其中，特大单和大单净买入量分别为-26 673.50亿元和-36 648.62亿元，中单和小单净买入量分别为15 444.47亿元和47 877.65亿元。由此可见，大单和特大单的资金基本上是净流出，而中单和小单的资金基本上为净流入。这主要是受2015年股市行情的影响，大量中小投资者纷纷斥资入市，而一些大股东则乘机退出（见表1-3-38）。
图1-3-28 2015年股票市场资金流向
表1-3-37 2015年市场资金流向
单位：亿元
表1-3-38 2015年A股投资者新增开户数
单位：个
从股市资金流入的行业结构来看（见表1-3-39和图1-3-29），工业、信息技术、材料、金融和可选消费是最主要的资金净流出行业，2015年，其资金净流入量分别为-17 442.30亿元、-10 352.01亿元、-9 553.96亿元、-9 190.32亿元和-8 462.99亿元，占全年资金净流入量的比重分别为26.05%、15.46%、14.27%、13.72%和12.64%。从时段来看，第7时段（即2015年6月19日-7月16日）是股市资金流出最多的月份，为-12 439.53亿元，占全年总流出资金的18.58%。由此可见，股市中资金流向存在明显的行业性不均。
2015年，我国股市出现巨幅震荡，上证指数从5 178点一夜之间跳水到2 851点，“千股跌停”的场景频频出现，沪深两市市值折损30%以上，创业板市值缩水逾40%，市场的巨幅波动严重打击了投资者的投资信心。造成股市巨幅震荡的原因是多方面的，虽然实体经济增速放缓是重要诱因之一，但股市配资杠杆过大毫无疑问则是罪魁祸首。近年来，稍显宽松的金融监管给了投机者以可乘之机，大量投资者不断加大其投资杠杆：融资融券高度失衡，融资余额显著高于融券余额（见表1-3-40）；伞形信托[52]加剧杠杆风险，场外配资不断做大。
表1-3-39 2015年股票市场行业资金流向
单位：亿元
我国融资融券业务起步较晚，在规则设定之时充分吸取了国际市场既有经验，加大了业务限制，在投资者准入、两融标的选择、保证金比例、融资期限等方面都有严格的要求。2015年1月，证监会规定不得向证券资产低于50万元的客户融资融券。场内融资门槛高，监管严，即使在融资余额攀至最高峰时，其占A股流通市值比例也不足以酿成之后数日千股跌停的悲剧。真正引发股市巨幅震荡的，正是躲在暗处、交易信息不透明的场外配资。
图1-3-29 2015年股票市场行业资金流向
表1-3-40 2015年我国股票市场融资融券情况
单位：亿元
场外配资形式多样，伞形信托、配资公司、P2P等为投资者提供了丰富的选择空间。场外配资杠杆普遍可达3—5倍，甚至10倍。据证监会公布，通过恒生HOMS、铭创软件和同花顺三个渠道的配资规模总额接近5 000亿元，其中，HOMS占比最高，达4 400亿元，铭创和同花顺分别为360亿元和60亿元。[53]证监会没有对P2P等其他途径的配资量给出说明。2015年6月29日，申万宏源发布了关于场外配资市场的状况研究，其测算的场外配资规模约为1.7—2万亿元，其中民间配资和伞形信托大约有1—1.5万亿元。比较而言，外资机构的数据则较为激进。据美林美银估计，杠杆资金可以通过保证金融资、股权质押贷款、伞形信托、股票收益互换、结构化的公募基金、P2P、线下配资七种通道进入A股市场，算下来这部分原始资金的规模超过3.7万亿元，假定平均杠杆率是1倍，那么这就意味着A股融资资金存量至少在7.5万亿元。
场外配资主要存在以下风险：①过度杠杆风险。由于配资公司的原始资本可在一次配资完成后收回，所以理论上讲，只要股票维持上涨的趋势，配资公司就能很容易找到想要融资的客户，因此资本也就可以无尽地循环下去，随着杠杆的提高，市场系统性风险也会随之增加。由于配资公司在资本流转过程中并没有资本充足率、资本准备金等监管要求，因此一旦资金链断裂给整个金融市场所带来的损失是无法估量的。②配资公司本身存在的风险敞口。来自于银行理财产品资金池的资金具有十分严格的风控标准，为配资公司设立了较高的最低保证金要求，这种要求使得客户账户一出现浮亏就必须追加保证金，否则就会被强行平仓。在实际操作中，配资公司往往会自行下调最低保证金率，并垫付该保证金率与银行要求的最低保证金率的差额部分。这使得配资公司的自有资本存在风险敞口。③资金安全风险。由于配资公司几乎不受监管，其二级子账户完全匿名，销户后不留任何痕迹，且客户所提供的资金账户也没有第三方的资金托管，因此，一旦配资公司资金链断裂，完全可能携款逃跑，给融资方造成难以弥补的损失。
股市和债市的协调发展对整个市场的资源配置、风险再分配等方面起着重要作用。股市与债市的内在联系，主要通过资金关联、价格关联和风险关联来实现。①资金关联。股票和债券是两种可供选择的金融资产，前者风险较大，后者风险相对较小。当市场环境发生变化时，投资者会重新调整自己的资产组合，改变股票和债券的持有量，从而引起资金在这两个市场间流动，形成股市和债市的资金连接。②价格关联。股票和债券在投资收益、风险等各方面的差异性，使得它们能够优势互补、相得益彰。当股市下挫时，股价下降，投资者为了寻求资金安全而转移资金并投资于债市，引起债券价格上涨；相反，当股市向好时，投资者为了追求更大的利润，转移债市中的资金投资于股市，引起股价的大幅上涨。于是，股市和债市的价格在投资者资金的引导下出现此消彼长的“跷跷板效应”。③风险关联。股市和债市之间的资金和价格关联，使得风险极易在它们之间相互传播。
在我国，股市和债市存在“跷跷板效应”，这在一定程度上影响了金融资源的合理优化配置，降低了金融资源的功能效率。从发行规模来看，2010年1月至2015年12月，债券发行规模每月平均为股票发行规模的30.11倍，其中，最高为2015年10月，前者为后者的187.13倍，最低为2010年12月，前者为后者的3.07倍（见图1-3-30和表1-3-41）。当然，这可能与我国在这两年探索股票发行制度改革有关，但不管怎样，事实上股市和债市的发行规模存在较大差别，有不协调的表现。从交易规模来看，2011年1月至2015年12月，债券交易规模每月平均为股票交易规模的1.22倍，其中，最高为2012年11月，前者为后者的4.1倍，最低为2015年3月，前者仅为后者的0.24倍（图1-3-31和表1-3-42）。就交易规模而言，股市与债市存在较明显的“跷跷板”效应。
图1-3-30 2010—2015年我国股市和债市的发行量变化情况
图1-3-31 2011—2015年我国股市和债市的成交量变化情况
1.财产保险市场业务发展压力渐增
一是机动车辆保险业务前景存在不确定性。首先，新车销量持续下滑。2015年，汽车产销量增速分别为3.25%和4.68%，比上年同期减缓4.01%和2.18%，由于未来宏观经济下行将影响汽车更换需求，新车销量会继续下降。我国机动车辆保险的需求主要来自新车销售，新车产销量的下降会减缓机动车辆保险业务增速。其次，赔付成本不断上升。维修工时、零配件价格及医疗费用的上涨不断推高业务经营成本，车险综合费用率明显升高；最后，商业车险费改也挤压盈利空间。2015年6月1日商业车险费改以后，尽管试点地区车险赔付率有所降低，但单均保费下降，车险业务利润空间收窄。
二是部分主要财产保险业务增幅趋缓。2015年，GDP增速为6.9%，为25年来最低值，CPI同比增长1.4%，物价水平低位运行。受此影响，财产险的主要险种中，企财险、信用险、货运险和船舶险等增长乏力。
三是投资型财产保险产品风险正逐步积累。在综合成本居高不下、业务增长缓慢的情况下，开发保障又有稳定投资收益的投资型产品成为了财产保险市场新的业务增长点和盈利点。投资型财产保险产品能够给保险公司带来庞大的现金流，可以通过投资做大业务规模。近年来，包括平安财险、天安财险、安邦财险等在内的部分保险公司先后获得投资型财产险销售资格，2015年年末，财产险行业保户储金及投资余额近3 000亿元。投资型财产险在高速发展的同时，也带来了风险高度集中的问题以及资产负债匹配的压力。
2.人身保险市场增长蕴含风险
一是中短存续期人身保险产品高速增长存在隐忧。人身保险费率改革以来，普通寿险产品、万能险、分红险利率上限先后被放开，大量期限短、收益高的投资理财型中短期存续人身保险产品抢占市场，配合配置期限长、风险高的资产来获取高收益。2015年，人身险行业保户投资款新增交费达到7 646.56亿元，占人身保险原保费收入的近一半，同比增长95.23%，增速较上年同期上升73.3%，其中大部分为中短期存续产品。中短存续期人身保险产品在迅猛发展的同时，风险隐患也不断积累，这包括：第一，现金流风险。中短期存续人身保险产品的存续期短，且缴费方式多为趸缴，无后续现金流入，业务短期化与趸缴化推升现金流压力。第二，资金运用风险。中短期存续人身保险产品的预定利率高，再加上手续费率，其总的资金价值也较高。在2015年年末公布结算利率的895个万能产品中，有202个产品的结算利率超过6%，占比达22.57%（见表1-3-43）。为了覆盖高昂的资金成本，保险公司不得不将资金配置到高收益、期限长的投资领域，从而使资金运用的市场风险、信用风险和资产负债匹配风险上升。第三，偿付能力不足风险。中短存续期人身保险的渠道投入和客户回报均较高，易形成“利差损”和“费差损”，对资本金消耗大；保险保障功能弱化风险。中短存续期人身保险主打高收益，其保障功能被弱化，产品内含价值不高，对利润的贡献度低。
二是渠道发展质量堪忧。一方面，保险代理人准入渠道限制的放开导致营销员数量爆发式增长，2015年，中国人寿保险营销员队伍共计97.9万人，同比增长31.7%。营销员队伍的增员导致个险渠道新业务保费大幅上升45.7%，中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险的增速分别为39.2%、46.4%、61.2%、36.7%。但在营销员队伍快速增长的同时，也带来了佣金支出的较快增速，中国平安保险业务佣金支出由2014年的227.97亿元增加至2015年的348.23亿元，中国人寿手续费及佣金支出同比增长31.0%。此外，在产能方面，代理人个险首年规模保费虽然出现较大增长，由人均每月的6 244元增至7 236元，但代理人个险新保单件数仅为人均每月1.2件，只比2014年的1.1件增加0.1件，产能整体来看却依然处于较低水平[54]。另一方面，2015年，银保渠道也实现2成以上的高速增长，但银保渠道所销售的产品以投资性保险产品为主，其趸交保费占比仍居高不下，产品内含价值低。同时，银保渠道的销售误导行为也有抬头趋势，部分银保渠道产品销售人员在介绍理财型产品时，刻意回避产品风险、模糊产品性质、夸大产品收益、诱导消费者购买保险产品的现象时有发生。
表1-3-43 2015年各月结算利率高于6%的万能险产品占比情况
3.保险资金运用的难度及风险加大
一是保险资金运用难度加大。这表现在：固定收益类资产投资难度加大。尽管相比前几年，保险资金固定收益类投资占比有所下降，但仍维持在70%左右的水平，对保险投资收益率高低有着举足轻重的作用。2015年，央行连续5次降息，目前一年期存款利率仅为1.5%，低利率环境加大了再投资难度。2015年年末大额协议存款在资金运用余额中占比下降，为近5年来最低水平，较2014年年末下降约5%。各类债券发行利率均大幅回落，12月份发行的10年期国债发行利率为2.99%，比上年同期发行的同期限国债利率下降78个基点。主体评级AAA的企业发行的一年期短期融资券平均利率为3.78%，比上年同期下降152个基点。[55]考虑到2016年仍然处于一个低利率环境，银行存款、债券、债权等固定收益类资产的收益率仍然承压；受益于近年来险资资产配置的多元化战略，另类投资快速增长。然而在另类投资中，非标投资的风险正随着中国经济增速的放缓而上升，而同时，新增的非标产品在数量和规模方面均有所下降，且投资收益率有所下降。
二是保险资金运用的风险隐患加大。这表现在：资产负债匹配风险加大。行业“长钱短配”和“短钱长配”现象同时存在。保险负债成本仍维持高位，而资产收益下降较快，大额协议存款到期续存难，各类债券发行利率均大幅下降，保险资产负债管理难度加大；信用风险敞口加大。在当前去产能、去库存和去杠杆进程中，煤炭、钢铁等传统行业的企业盈利能力和信用资质下降，债务违约风险加大，保险资金面对的信用风险隐患增大。此外，在“资产荒”的背景下，部分保险机构为了获取较高投资收益，被迫提高风险偏好，增加高风险投资，这也势必增加保险资金运用面临的信用风险。2015年，公募市场9只债券发生违约，债券违约率升至0.1%，共16家发行人发生主体违约，刚性兑付被打破；流动性风险隐患加大。一些中短期存续期保险产品，资金成本在5%以上，甚至更高，倒逼保险资金不得不投向收益高、流动性低、期限长的不动产、基础设施、信托等另类资产；风险跨领域传递和叠加可能性加大。在金融混业经营和大资管背景下，风险隐蔽性增加，可能存在一定的风险跨领域、跨监管、跨行业叠加的状况，这进一步加大了风险识别和处置的难度。
据美国期货业协会（FIA）对全球78家衍生品交易所的最新统计，2015年全球场内期货和期权总交易量约247.7亿手，同比增长13.5%，逼近2011年249.9亿手的历史峰值水平，连续三年保持增长。分地域看，亚太地区的场内期货和期权交易量增长33.7%至97亿手，占全球市场份额的39%；欧洲地区交易量增长8.2%至47.7亿手，占全球市场的19%；北美地区交易量微降0.2%至81.9亿手，占全球市场的33%；拉美地区交易量下降4.4%至14.5亿手。分产品看，交易量排在前三位的分别是股指、个股、利率类产品，交易量增长幅度较大的是非传统工业品（如化工、铁矿石等）、基础金属、外汇和能源类产品，增幅分别为131.6%、46.8%、31.2%和21.2%。交易所交易排名方面，中国内地、香港和台湾的6家衍生品交易所的交易量均保持两位数增长（见表1-3-44）。大商所、郑商所、上期所、港交所、中金所和台湾期交所分列第8、9、10、17、18和19位。与2014年相比，中国内地期交所交易排名总体稳定，大商所、郑商所的排名分别前进2和4位。能源期货和期权交易量排名方面，我国内地的石油沥青、焦煤、焦炭期货分列第13、16和17位。在股指期货和期权交易量排名上，中金所的沪深300指数期货居于第7位。
与国际市场相比，我国期货市场规模还比较小。我国期货市场包括商品期货和金融期货，其中金融期货有沪深300指数期货、上证50股指期货、中证500股指期货、5年期国债期货、10年期国债期货五种。[56]现在交易量最大的主要是商品期货，但期货交易金额总量非常小。中国期货业协会的统计资料表明，2015年全国期货市场累计成交量为35.78亿手，累计成交额为554.23万亿元，而2015年我国GDP达到67.67万亿。从总量看，期货交易是GDP的8.19倍，而美国是55倍。我国场外衍生产品市场就更小了。
表1-3-44 2015年全球衍生品交易所（场内期货和期权）交易量前20位
股票期权作为与现货证券市场联系最为紧密的金融衍生品，已成为全球衍生品市场的最重要的工具之一。以美国为例，2015年标普500ETF期权日均成交面值约500亿美元，与标普500相关的股权类期权的期现成交比约为2.5。我国上证50ETF期权日均成交量约为11万张，日均合约成交面值不到30亿元，期现成交比仅这0.03，与国际成熟期权市场相比，绝对市场规模和相较于现货的相对市场规模均尚小，市场处于起步阶段，市场覆盖面和功能发挥仍然有限，期权市场还亟待快速发展。[57]
三、对策及建议
优化社会融资结构一直是我国金融改革中的重大议题。自2002年以来，我国直接融资占比不断提高（见图1-3-32），其中，“十五”时期（2002—2005年）的年均占比为5.03%，“十一五”时期（2006—2010年）年均占比为11.08%，“十二五”时期（2011—2015年）年均占比为16.56%。不可否认，我国融资结构一直在不断优化，但与“构建以直接融资为主的金融体系，金融结构基本平衡”总体目标仍有一段差距。为此，《国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要》明确提出了“积极培育公开透明、健康发展的资本市场，提高直接融资比重”。[58]
在社会融资总量中，如何才能提升直接融资的占比？可从以下几个方面着手：对于股票市场而来说，应创造条件实施股票发行注册制，发展多层次股权融资市场，深化创业板、新三板改革，规范发展区域性股权市场，建立健全转板机制和退出机制；对于债券市场而言，应完善债券发行注册制和债券市场基础设施，加快债券市场互联互通。开发符合创新需求的金融服务，稳妥推进债券产品创新，推进高收益债券及股债相结合的融资方式，大力发展融资租赁服务。此外，可在保持合理流动性和利率水平的条件下，创新符合企业需要的直接融资产品。
图1-3-32 2002—2015年我国直接融资占比变化趋势
股票市场中资金流向结构性失衡对实体经济带来极大的伤害。从某种意义说，只要资金投向和运行效率问题不能有效解决，股票市场中的资金流向结构性失衡还会继续存在。因此，经济政策的重点应放在利用市场化改革提高金融服务实体经济效率上。
具体来说，金融市场化改革应让投融资主体和市场运行机制都能做到产权清晰，权、责、利明确，激励机制与自律机制健全规范，自觉做到有所为有所不为，严格按照国家产业政策、财政政策、货币信贷政策和金融监管政策办事。从逻辑顺序来看，金融机构经营的市场化和利率市场化是金融市场化改革的重心，金融宏观调控手段的市场化是金融市场化改革的核心，而金融风险处置与金融机构退出的市场化则是金融市场化改革的重点，也是金融市场化改革的最大难点。
根据当前的金融经济形势，我们认为，金融市场化改革的着力点应放在进一步深化金融机构改革，深化国有商业银行和开发性、政策性金融机构改革，完善公司治理，理顺融资关系，提高金融机构配置资源的效率。进一步扩大民间资本进入银行业，发展民营银行。创新小微企业信贷风险分担模式，建立政府、银行和担保机构、保险机构合作机制，设立国家融资担保基金。同时，深化利率市场化改革，加快建设市场化利率形成和调控机制。在公布关键期限和短端国债收益率曲线基础上，进一步健全长端国债收益率曲线，为金融机构产品定价提供有效基准。推进不良资产证券化试点，将银行贷款转变为直接融资。
在两融账户开立条件的确定上，50万的准入门槛让广大中小投资者望而却步，抑制了他们对杠杆投资的需求，而且这种一刀切的做法并没有后续持续监控，对于资产减少者没有交易被限制的压力，对于资产不满足开户资格的投资者，借钱开户也不失为取得两融资格的办法。长此以往，两融市场上风险承受能力不足的投资者便会越来越多。因此，在融资融券账户的开立条件上，应当降低投资准入门槛，吸引更多有融资需求的投资者进入规范的场内融资市场，同时加强账户的动态监控，对账户资产低于最低信用交易要求的账户冻结交易，以此平衡账户动态的风险承受能力。
规范疏导场外配资，应该尽快地将其纳入监管中来。场外配资可作为“两融”业务的市场补充，但需在合规安全的环境中发展。应对配资公司做出注册备案及信息上报要求，以保证其可监督统计；应对配资公司客户账户做出第三方托管要求，以保证配资公司客户资金安全；应对配资公司客户门槛、资本充足率、单个账户最大杠杆率等与金融风险和投资者安全息息相关的指标做出规定，以保证系统性风险总体可控。
格雷厄姆在其名著《聪明的投资者》中曾指出股票和债券价格应为负相关，即存在“跷跷板效应”，这是因为股价的激增会吸引债券市场的资金进入股市，而在股市重挫的情况下，恐慌的投资者会抛售股票而购买风险更低的债券。在现实中，股市和债市不仅仅表现为负相关，有时也会呈正相关关系，这主要是因为两个市场面临的政治、经济环境等相同，宏观事件、财政货币政策等因素会引导它们在一定程度上向同一方向变动。此外，股市和债市的波动协方差具有一定的时变特征，即它们之间的联动关系会随着政治、经济、市场及相关政策的变化而变化，而不是始终保持一种稳定不变的相关关系。不管怎样，两个市场良好的联动关系有利于促进资本市场的协调发展，也有利于促进金融体系的健康运行。因此，解决股市和债市发展之间的不协调问题是发展多层次资本市场的主要任务之一。为此，可从以下几个方面着手：
第一，完善多层次股票市场结构。按照新“国九条”中“增加证券交易所市场内部层次”的精神，在现有多层次股票市场中增设全新板块——新兴板。通过市场内部自然分层，服务不同规模和发展阶段企业的融资需求，解决股票市场增量规模小和市场层次失衡问题。
第二，推进新股发行注册制改革。为了更好地满足不同类型、不同成长阶段企业的投融资需求，需要加快推进股票发行注册制改革，在充分考虑不同企业发展规律和收益风险特征的基础上，完善上市条件，形成差异化的上市机制安排，提升股票市场全面服务不同类型企业的能力。
第三，吸引长期资金多渠道入市。加快推动基本养老金、住房公积金等长期资金管理条例修订。大力吸引以基本养老金、住房公积金等为代表的长期资金进入股票市场，发展壮大专业机构投资者队伍。
第四，积极推进债券市场的互联互通。一是建立统一互联的交易平台。充分发挥银行间市场和交易所市场的优势，对产品交易、投资者和结算互通进行有效的整合，顺应债券交易集中化和场内场外市场融合化的趋势。二是创建多层次市场结构。在统一互联的债券市场中，通过报价、询价交易在内的灵活的差异化交易机制，根据不同的交易者类型，建设包括交易商间的市场、客户与客户之间的市场等多层次的市场结构。
第五，创新发展债券市场产品品种。一是大力发展资产证券化产品，盘活金融资产和企业资产存量，着力建设交易所信贷资产证券化市场；二是探索发展市政债券，为城镇化建设提供规范透明的融资渠道；三是大力发展可交换债，盘活国有股权存量。
1.转变财产保险业务发展模式
一是转变机动车辆保险发展方式，提升机动车辆保险经营能力。以往机动车辆保险的发展是“数量拉动型”，主要依靠新车销量和投保率提高来拉动，面对汽车产业变革、车险费率市场化改革的大环境，则应及时转变为“内生驱动型”，主要靠车均保费的提高拉动。这要求：要明确机动车辆保险定位。车险业务既提供保险服务，又参与修理服务，同时还可监督汽车维修质量，因此，车险发展应着眼于客户用车服务链，不断加强服务资源整合，降低车辆维修和使用成本，优化客户体验；要在提升市场细分能力的基础上，“以客户为中心”来开发适销对路的车险新产品，制定合理的承保政策和销售政策来促进业务发展；要在提升差异化定价能力的基础上，使车险定价更趋于合理化和差异化，使保险风险的选择更加贴近历史经验数据，从而有效缓解高额理赔费用的支付，降低综合赔付率。
二是利用国际国内有利条件，加快主要领域财产保险业务的发展。尽管在宏观经济层面，我国发展面临的形势可能更加严峻复杂，给财产保险业务的发展带来更大压力。但“新国十条”对行业带来的深刻影响将逐步显现，国内较为传统的市场结构将快速与国际市场并轨，巨灾保险、责任险与信用保证保险以及中国海外利益等非车险业务有较快增长的条件与可能；“一带一路”战略的实施、自由贸易区建设的加快发展以及内陆沿边开放的推进，将对进出口贸易发展形成利好刺激，推动货运险、船舶险等水险业务快速发展。
三是注重防范投资型财产保险业务的风险。要统筹安排财产保险中投资型保险业务与保障型保险业务的关系；要平衡投资型保险业务中的投资功能和保障功能，应在保证保障性的基础上体现投资性；要从防范风险的角度出发，合理确定投资型保险产品的收益率，确保负债驱动资产业务，避免出现偿付能力不足的风险。
2.继续推进人身保险业务和渠道转型
一是注重人身保险产品结构的调整和优化。要控制中短存续期人身保险的规模，防范人身险产品期限错配风险及功能异化的问题，注重人身保险保障本质的回归；要在人口老龄化和个人财富积累的背景下，大力开发及创新健康保险、养老保险以及具有财富管理功能的保险产品；要发挥商业人身保险对基本养老、医疗保险的补充作用，做好城乡大病保险承办、税优健康保险试点、住房反向抵押养老保险推广，以及个人税收递延型养老保险试点等具体工作。
二是积极推进人身保险销售渠道升级。要加强保险营销员队伍的管理，规范营销员队伍的招聘，按照管控更严、素质更高、队伍更稳的发展方向，促进营销员队伍的稳定发展；要加强营销员队伍建设，提升营销员队伍的综合素质，确保保险营销人员具备较好的职业素质和专业技能，以提高营销产能；要根据银保渠道特点开发适销对路的人身保险产品，在控制成本的同时避免销售误导行为的发生。
3.提升保险资金运用能力
一是注重保险资产配置的周期转换，保证保险投资收益率。要深入研究宏观经济、金融市场等外部环境的变化趋势，把握在宏观经济趋势下保险行业发展和改革所激发的内生发展机遇对于保险资金运用可能带来的影响，动态跟踪经济周期的转化，把握阶段性投资机会，保证投资收益的稳定性。尽管随着利率的下行，银行存款利率和理财产品收益率都将保持低位，但保险资金运用仍应以固定收益类或类固定收益类业务为主，以确保安全性和流动性；在利率下行和“资产配置荒”的背景下，权益类资产配置应稳中有升。和股票投资相比，股权投资更符合险资投资时间长的特性，险资可以通过股权投资来延伸自身的产业链，如养老、医疗产业等，既完成险资资源和能力与相关产业的对接，也为行业的长期发展做出持续性的贡献；海外投资方面，尽管外部环境仍然不稳定，但随着国家“一带一路”战略的推进，保险资金的海外布局仍有广阔的发展空间。
二是提升保险资金运用风险防范意识和能力。要建立全程监控的保险资金运用风险管理组织体系和运行机制，改进风险管理技术和信息技术系统，通过管理系统和稽核审计等手段，分类、识别、量化和评估各类风险，防范和化解风险；要以偿付能力约束和保险产品负债特性为基础，根据保险业务特点和风险偏好，建立有效的市场风险及信用风险的评估和管理机制，加强成本收益管理、期限管理和风险预算，防范和控制保险资金运用中的资产错配风险、流动性风险、市场风险和信用风险。
1.谨慎有序地推出各种衍生产品
发展衍生产品市场，首要是解决品种创新问题。但是，由于金融衍生产品存在较高的风险，各种产品的推出一定要谨慎有序，服从整体的和长远的规划。要遵循“金融化”和“商品化”并重的发展战略，从服务实体经济的角度出发，加快上市对国民经济运行有利的品种。应适应金融改革和产业风险管理需要，在充分评估、严防风险的基础上，做好原油等战略性期货品种的上市工作。加大对商品指数期货、利率及外汇期货研发力度。积极推进“期货+保险”“粮食银行”“基差报价”“库存管理”等创新试点，进一步拓展期货市场服务“三农”的渠道和机制。探索碳排放权期货交易，并运用市场化机制助力绿色发展。随着人民币国际化、“一带一路”战略的推进，市场对利率期货、外汇期货的需求非常迫切，因此，也需丰富利率期货品种、推进外汇期货上市。
在50ETF期权上线平稳运行后，期权衍生品业务的工作重点，首先是进一步完善ETF期权保证金机制，包括组合策略保证金机制、证券冲抵保证金机制等；其次是研究建立相关配套机制，重点是上证50ETF延期交收交易产品和高效的证券借贷产品；最后是进一步拓展期权标的范围，如拓展到180ETF、跨市场ETF、跨境ETF、行业ETF等，然后拓展到个股。
2.发展多层次金融衍生品市场
在国际金融衍生品市场上，场外交易市场的规模仍保持着较快的增长速度。在美国，场外交易的规模甚至占整个衍生品市场份额的80%以上。随着我国利率市场化程度逐步提高，汇率形成机制逐渐市场化，利率风险和汇率风险加大，市场需要对冲风险的工具。应当谋求场内与场外市场并存、标准产品和非标准产品功能互补的多层次、有竞有合的中国金融衍生品市场格局。
3.加强衍生品市场的基础性制度建设
针对我国程序化交易中存在的突出问题，细化证券公司、期货公司为经纪客户提供程序化交易系统接入的规定，完善证券基金期货经营机构在自营、资管、公募基金管理中采用程序化交易的监管要求，维护公平交易环境。强化期货市场交易管理，要制定实控关系账户管理细则和异常交易监管规则，研究完善认定标准及自律监管措施。规范发展股指期货市场交易，合理控制交易持仓比例和期现成交比例，有效抑制过度投机。要促进资产管理业务规范发展。整合完善证券基金期货经营机构资产管理业务管理办法，统一业务规则，明确监管标准。制定出台统一的证券基金期货经营机构资产管理业务自律规则，强化对资管产品备案、风险监测的自律管理。